DGAP-News: Silvia Quandt&Cie. AG, Merchant&Investment Banking: Bernhard Eschweiler – Zwischen den Zeilen

DGAP-News: Silvia Quandt&Cie. AG, Merchant&Investment Banking /
Schlagwort(e): Sonstiges
Silvia Quandt&Cie. AG, Merchant&Investment Banking: Bernhard
Eschweiler – Zwischen den Zeilen

05.05.2011 / 16:44

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– EZB sucht neue –Normalität– zwischen Inflation und Arbeitslosigkeit

– Monetäre Entwicklung und Haushalts-sanierung sind entscheidend

– Griechisches Schuldenproblem lässt sich nicht isoliert lösen

Wie erwartet hat die EZB die Zinsen heute nicht angehoben. Eine Anhebung
im Juni gilt allerdings als sehr wahrscheinlich. Die Inflationsrate ist
deutlichüber 2% und die EZB befürchtet ein Steigen der
Inflations-erwartungen. Wirtschafts- und Finanzlage im Euroland bleiben
jedoch schwach. Trotz Rhetorik erwarten wir daher, dass die EZB vorsichtig
vorgehen wird, den Leitzins auf 2% bis zum ersten Quartal 2012 anhebt und
dann erst mal pausiert.

Was hätte die alte Bundesbank getan?

Die EZB steckt in der Zwickmühle. Was für Deutschland angemessen wäre,
hätte verheerende Folgen für die Euro Peripherie. Die EZB wird es nicht
allen rechtmachen können. Puristen verlangen daher, dass die EZB sich nur
auf ihr Mandat der Preisstabilität konzentriert und nichts anderes. Das,
so glauben viele, ist was die alte Bundesbank getan hätte. Richtig, aber
hätte die alte Bundesbank mit aggressiven Zinsanhebungen reagiert?
Vielleicht nicht!

Interessant ist ein Vergleich mit 1994. Die Weltwirtschaft hatte sich von
der Rezession erholt und die Inflation stieg an, wie heute getrieben vonÖl. Die Fed reagierte entschlossen und verdoppelte die Zinsen innerhalb
eines Jahres. In Deutschland lag die Inflation deutlichüber dem Ziel der
Bundesbank und die Wirtschaft belebte sich etwas. Die Arbeitslosigkeit
blieb jedoch hartnäckig hoch und die Bundesbank reduzierte die Zinsen,
statt sie anzuheben. Hatte die Bundesbank ihre Prioritäten verwechselt?
Einige dachten so damals, aber es war rückblickend die richtige
Entscheidung. Die Inflation fiel anschließend auf 2% und noch weiter,
während die Wirtschaft auf viele Jahre stagnierte und die Arbeitslosigkeit
stieg.

Dies soll kein Plädoyer für Zinssenkungen sein. Die Frage ist vielmehr,
was die Bundesbank damals bewegt hat, ihre Reputation zu riskieren. Drei
Gründe sind wichtig, die auch heute für die EZB relevant sind.

– Erstens, die Bundesbank wusste, dass die deutsche Wirtschaft ein
Wettbewerbsproblem hatte. Firmen reagierten mit aggressiven
Sparmaßnahmen. Es dauerte eine Weile, aber der Effekt der
Restrukturierungen war Inflationshemmend. Große Teile der Eurozone
haben heuteähnliche Wettbewerbsprobleme, nicht nur die Peripherie.
Nur in Deutschland ist die Arbeitslosenrate unter dem Vorkrisenniveau
und dem zyklischen Durchschnitt. Abwertung ist keine Option. Der
inflations-hemmende Effekt der anstehenden Reformen wird auf die Dauer
immer deutlicher werden, auch bei den Inflationserwartungen.

– Zweitens wusste die Bundesbank, dass der Staat keinen Spielraum mehr
hatte und der unvermeidliche Sparkurs sich bremsend auf die Wirtschaft
und Inflation auswirken würde. Umso enger der Staat den Spargürtel
anzog, um so mehr konnte die Bundesbank nachlassen. Die Staatsfinanzen
im Euroraum sind heute noch schlechter als in Deutschland damals.
Defizit und Schuldenzahlen werden noch nach oben revidiert, aber die
Finanzpolitik ist bereits sehr restriktiv für Wirtschaft und
Beschäftigung. Die Staaten müssen sich an den Sparkurs halten, wie der
neue Bundesbank-präsident Weidmann in seiner Antrittsrede anmahnte.
Umso mehr sie das tun, je mehr kann sich die EZB entspannen.

– Drittens, die Bundesbank war zunehmendüberzeugt, dass die
Geldexpansion der Wiedervereinigung und damit die monetäre
Inflationsgefahr an Bedeutung verloren hatte. Die EZB beobachtet die
Wachstumsraten der Geld- und Kreditmengen sehr genau. Die letzten
Zahlen zeigen einen kleinen Anstieg, allerdings von niedrigem Niveau.
Die Ausweitung der EZB Bilanz hat die breite Geldmenge bisher nicht
entscheidend beeinflusst. Daher besteht keine sofortige
Inflationsgefahr von der monetären Entwicklung.

Ein zusätzlicher Grund für Zurückhaltung ist der Zustand des Finanzsystems.
Was unter gesunden Finanzver-hältnissen eine angemessene Zinsstraffung
wäre, könnte heute negative Rückwirkungen haben. Herr Weidmann hat Recht,
der Rückzug zur monetären Normalität ist nicht eine Frage des –Ob– sondern
des –Wann–. Wirtschaftsreformen, Sparprogramme und ein labiles
Finanzsystem bedeuten jedoch, dass der Anpassungsprozess länger dauert und
zu geringeren Zinsanhebungen führt als in vergangenen Zyklen. Für
Deutschland könnte das höhere Inflation bedeuten. Herr Weidmann hat
verlangt, dass Deutschland die günstige Konjunkturlage zum Defizitabbau
nutzt. Das ist richtig, nicht nur aus fiskalischer Sicht, sondern auch um
Wachstum und Inflation zu bremsen.

Spanien nicht wegen Griechenland torpedieren

Der Weg zur monetären Normalität hängt auch an der Lösung der Euro
Schuldenkrise. Der Markt ist voller Spekulationen, dass Griechenland bald
umschulden wird. In der Tat ist Griechenland pleite und eine Umschuldung
ist nur eine Frage der Zeit. Warum also nicht jetzt die bittere Pille
schlucken? Das ist leichter gesagt als getan. Erstens gibt es keinen
Konsensüber die Form der Umschuldung. Die Vorschläge gehen vom
freiwilligen Umtausch (Brady Bond) mit geringen Abschreibungen bis zur
forcierten Umschuldung mit großen Abschlägen. Zweitens sind die
technischen und juristischen Aspekte nicht geklärt. Drittens sind viele
der Verantwortlichen gegen eine Umschuldung, wie zum Beispiel die EZB und
die EU Kommission. Und während einige Politiker mit dem Gedanken spielen,
halten sich die, die am Ende entscheiden, auffallend zurück.

Außerdem kann das griechische Schuldenproblem nicht isoliert gelöst werden.
Eine Umschuldung in Griechenland würde andere Krisenländer sofort unter
Druck bringen. Besonders die positive Entwicklung von Spanien wäre in
Gefahr, was ein hoher Preis wäre. Wir haben schon lange für eine Art Brady
Umtausch plädiert, aber das macht nur Sinn, wenn es alle Krisenländer
einschließt. Wenn das nicht möglich ist, werden die politisch
Verantwortlichen eine Entscheidung so lange heraus zögern, bis sie genug
griechische Anleihen halten und den Markt bei einer Umschuldung umgehen
können.

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Frankfurt am Main, 05.05.2011

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