DGAP-News: Silvia Quandt&Cie. AG, Merchant&Investment Banking: Zwischen den Zeilen 07.10.2010

Silvia Quandt&Cie. AG, Merchant&Investment Banking / Schlagwort(e): Sonstiges

07.10.2010 16:34
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Silvia Quandt Research GmbH

Bernhard Eschweiler
eschweiler@silviaquandt.de
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Zwischen den Zeilen

– Neues –quantitative easing– der Fed verunsichert Währungsmärkte

– Wie viele Dollars in die Währungsmärkte geschwemmt werden ist aber
unklar

– Und Euro ist nicht aus dem Schneider

– –Quantitative easing– der Fed ist gut für Anlagen in Schwellenländer

Es ist nicht so lange her,da beherrschten Euro Untergangsscenarios die
Märkte. Die Vorhersagen rangierten zwischen USD/EUR unter Par und einem
Kollaps des Euro Systems. Welch ein Unterschied ein paar Monate machen.
Nach dem Tief Anfang Juni hat der Euro 17% gegen den Dollar gewonnen und
einige sehen ein neues Rekordhoch kommen. Was hat sich geändert?
Währungsmärkte scheinen Europas Schuldenprobleme vergessen zu haben und
konzentrieren sich stattdessen auf das erwartete –quantitative easing– der
Fed.

Silvia Quandt glaubt, dass der Rummelübertrieben ist. Marktpositionen
sind wahrscheinlich nicht voll angepasst, aber ein Dollar Kollaps steht
nicht bevor. Insbesondere ist nicht klar, ob –quantitative easing– der Fed
zu einer Dollar Schwemme im Devisenmarkt führt. Zweitens, Devisenmärkte
mögen Europas Schulden-probleme ignorieren, aber das ist keine Lösung. In
der Tat besteht Gefahr, dass die nächste Runde schlechter Nachrichten aus
Europa kommt und dies dem Dollar hilft.

–Quantitative easing– und Wechselkurse

Die gängige Annahme ist, dass –quantitative easing– zu mehr Geldangebot und
daher Abwertung führen muss. Dies trifft unter normalen Bedingungen zu.
Aber derzeit herrscht nicht Normalität. Ein gutes Beispiel ist Japan.
Seit Einführung der Null-Zins-Politik und mehreren Runden von –quantitative
easing– (zuletzt vor zwei Tagen) hat der Yen 42% gegen den Dollar und 27%
auf handelsgewichteter Basis aufgewertet. Ein Blick auf die monetärenÃœbertragungsprozesse macht deutlich, warum –quantitative easing– nicht
unbedingt zur einer Abwertung der Währung führen muss.

Der erste Mechanismus ist der sogenannte –monetary approach–. Dieser
basiert auf der Rolle von Wechsel-kursen im Handel, dem Theorem der
Kaufkraftparität und der Geldnachfragefunktion. Der –monetary approach–
besagt, dass ein Anstieg des Geldangebots zu mehr Inflation führt und
dadurch die Währung schwächt. Kurz gefasst, –quantitative easing– im
–monetary approach– führt nur zu einer Abwertung, wenn es erfolgreich die
Nachfrage stimuliert. Dies war und ist nicht der Fall in Japan und mag
auch anderswo nicht funktionieren. Wie kann der –Helikopter– versagen?

– Erstens, wenn die Banken angeschlagen und verunsichert sind und deshalb
das frische Geld nicht weiterreichen und stattdessen mehr Liquidität
halten und Staatsanleihen kaufen.

– Zweitens, selbst wenn die Banken das Geld weiterreichen, Unternehmen
und Haushalte es aus Vorsorge- oder Finanzgründen nicht ausgeben.

Beide Erklärungen treffen auf Japan zu und können auch die Versuche der
Fed, die Wirtschaft zu stimulieren, vereiteln. Einige Banken haben sich
erholt, aber das US Banken-system insgesamt ist noch angeschlagen.
Bilanz-bereinigungen dominieren noch immer und das reduziert die
Effektivität der Geldpolitik. Und selbst wenn die Banken den Stimulus
weiterreichen, so ist der US Haushaltssektor nicht in der Lage oder
Stimmung mehr auszugeben. Im Gegenteil, Schuldenabbau ist das Thema der
Amerikaner und das ist deflationär.

Europas Probleme sind nicht gelöst

Der zweiteÜbertragungsmechanismus geht durch die Kapitalmärkte.
–Quantitative easing– führt zu niedrigeren Zinsen und damit
Kapitalabflüssen und schwächeren Devisenkursen. Im Fall von Japan hat
dieser Mechanismus teilweise funktioniert, zumindest bezüglich einiger
Hochzins-Währungen, wie den australischen und neuseeländischen Dollars.
Aber –carry trades– haben an Attraktion verloren, nachdem die meisten OECD
Länder während der Krise die Zinsen auf ultratief geschraubt haben.

Im Gegensatz zur BoJ und der Fed ist die EZB weniger geneigt –quantitative
easing– anzuwenden. Ein Grund mag sein, dass sie diesen Ansatz für nicht
effektiv hält. Wichter ist jedoch, dass die EZB ihre Hauptaufgabe in der
Wahrung von Preis- und Finanzstabilität und nicht in der Wachstumsförderung
sieht. Die Märkte fokussieren sich deshalb darauf, wann die EZB die
Sonder-liquiditätsmaßnahmen abwickelt und die Zinsen anhebt. Viele glauben
daher, dass die EZB früher und kräftiger die Zinsen anheben wird als die
Fed, was gut für den Euro und schlecht für den Dollar wäre. Silvia Quandt
hält die EZB auch für konservativer, glaubt aber, dass die finanziellen
Umstände in Europa sie zwingen wird, die Zinsen lange niedrig zu halten.
Dies könnte auch zu kleinen Schritten Richtung –quantitative easing–
führen.

Das Problem im Euro-Raum ist und bleibt die fragile Lage der Staats- und
Bankfinanzen. Nach Griechenland ist nun auch Irland in der Schuldenfalle.
Das heißt, es kann den Schuldenanstieg nicht mehr stoppen. EU und EZB
haben die Mittel, den Markt ruhig zu halten, aber das ist keine
Langzeitlösung und funktioniert nicht gut in einem Umfeld der monetären
Straffung. Devisen-märkte ignorieren diese Risiken derzeit. Das kann sich
aber schnelländern, wie man im Frühjahr gesehen hat.

Interventionen und Schwellenländer

Der dritte Mechanismus durch den –quantitative easing– den Wechselkurs
beeinflussen kann ist Devisen-intervention. Die USA werden diesen Weg
nicht gehen, da dies den Reservestatus des Dollars gefährden würde. Die
Japaner haben aber keine Hemmungen, das Interventionsmittel zu nutzen, wie
man in den letzten Wochen sehen konnte. Dies hilft aber nicht viel,
solange

jeder Yen, der zum Kauf von Dollars verwendet wird, durch die Ausgabe
inländischer Schuldverschreibungen wieder reingeholt wird (sogenannte
–sterilized interventions–).

Interventionen (meist sterilisiert) sind auch populär mit vielen
Schwellenländern, die eine Devisenaufwertung vermeiden wollen. Der
Unterschied ist, dass die meisten Schwellenländer Interventionen nicht
gezielt zur Wachstumsförderung nutzen. Im Gegenteil, das Problem der
Schwellenländer ist eherÜberhitzung. Das verlangt eine straffere
Geldpolitik, zieht aber auch Kapital aus niedrigzins Ländern in der OECD
an. Viele Schwellenländer versuchen die Konsequenzen Ihrer Geldpolitik auf
die Währung zu vermeiden – daher die Interventionen. Es gibt aber auch
Schwellenländer, die sich einer Aufwertung nicht wiedersetzen. Ein gutes
Beispiel ist Thailand und der Druck auf China und andere, ihre
Währungspolitik zu lockern wächst stetig.

Interventionen und die Gefahr eines Abwertungskriegs sind derzeit top
Themen im Markt und bei internationalen Treffen, wie dem IWF/WB
Jahrestreffen. Silvia Quandt ist der Meinung, dass es nicht zu einem
eskalierenden Währungskrieg kommen wird. Investoren sollten daher davon
ausgehen, dass –quantitative easing– von der Fed und anderen Zentralbanken
nur limitierte Auswirkungen auf OECD Länder und deren Währungen haben wird,
aber die Attraktivität von Wertpapieren und Währungen der Schwellenländer
steigern wird.

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